1、人口增長達到“拐點”，人口形勢步入“新常態”

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人口規模見頂回落，自然增長率首次為負。這是自1960年以來首次出現負增長，人口增長拐點正式出現。2020年第七次人口普查數據顯示我國總和生育率降至1.28，正式跌破1.5的警戒線。2021年進一步降至1.15，在亞洲主要經濟體中僅高于韓國。事實上，中國總和生育率大幅下跌開始于2020年，2019年中國總和生育率依然高于日、韓、新加坡等國家，受疫情沖擊，人們的生育意愿大幅下降。人口負增長或將成為長期趨勢。1)高生活成本造成青年群體的低消費欲望生活態度。城市生活成本逐年上升，食品、居住支出不斷擠出其他消費，部分青年人口進入低消費需求的生活狀態。2)青年人口婚姻觀念轉變，平均初婚年齡提升至近29歲，結婚率與結婚意愿持續下降。3)婚育意愿下降疊加適齡生育人口基數大幅縮減，出生人口數已經處于快速下降區間。

2、人口周期變化對經濟影響幾何？

首先，“人口紅利”的退潮與“人口負債”的到來，養老負擔與人口負擔加重，社會需要更多的資源去贍養曾為中國經濟帶來高速發展的老齡人口。

其次，適齡勞動人口的下降與制造業發展的挑戰，東亞經濟體能夠實現高速發展的核心因素是對人口紅利——勤奮刻苦且數量龐大的一代勞動人口的充分開發。2022年中國制造業的GDP已經達到33.52萬億人民幣，占中國總GDP的27.7%。2021年中國制造業GDP占全球的30.31%。而成本優勢的消逝疊加外需的結構性轉移，可以預見如果我國未能把握機遇適時進行產業結構調整，在勞動力紅利逐步退卻的當下，我國制造業在全球中的地位或將迎來挑戰。

最后，居民儲蓄率和國內總儲蓄率發生背離。人口結構和儲蓄率的關聯一般存在于結構層面，和生命周期明顯強相關。在儲蓄率下行的大背景下，居民儲蓄率卻呈現上升趨勢，居民部門在近期形成了大量的“超額儲蓄”。這種形似堰塞湖的“超額儲蓄”，可能很難在老齡化和居民資產負債表整體受損的前景中持續存在。適齡勞動人口作為凈儲蓄者，其資產負債表以及可支配收入則會對消費產生重要影響。

3、人口負增長時代，資本市場的投資機會在哪里？

1)“銀發經濟”——養老護理等行業市場空間擴大。根據全國老齡辦預測數據，預計到2035年前后，我國老年人口數將突破4億，將超總人口數的30%。我們認為，全國老年人口占比將快速提升，其中圍繞老年人的需求性的相關護理、殯葬等消費行業的市場空間會逐步擴大。

2)“新世代”年輕人消費需求轉變所孕育的投資機會。年輕世代強大的文化自信也帶動了“新潮國貨”的崛起；年輕世代不斷壯大的晚婚晚育、單身群體消費需求發生轉，催生出了日漸火爆的游戲、動漫、新傳媒等亞文化產業，“寵物經濟”也在晚婚少子家庭的不斷增長中獲得了快速發展。

3)制造業——勞動力素質升級下的投資機遇：未來青年群體將更加得到社會重視，人才強國戰略將不斷落實，對年輕群體的專業技能培訓、行業知識教育等將孕育新的投資機遇。另一方面，自動化生產以及工業機器人將代替絕大多數機械勞動性工作，擁有專業知識的機器人技師和工程師將形成需求缺口。隨著AI底層技術的發展以及核心項目的開源，涉及各個領域的生成式AI獲得了爆發式增長。智能制造成為高端制造業的發展主線。

4、風險提示：文中對人口變化測算偏差風險，國內宏觀經濟超預期下行，相關板塊業績爆雷風險。

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