暗盤大跌4.99%，珍酒李渡還未上市就破發

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誰也沒想到，在貴州茅臺之后登上資本市場的醬酒第二股不是郎酒，不是習酒，不是國臺，而是“腰部”酒企的珍酒李渡。4月27日，珍酒李渡以10.82港元/股的發行價在港股上市，按發售價計算，估計全球發售所得款項凈額約為49.9億港元。然而，在4月26日晚進行的暗盤交易中，珍酒李渡并未上演“喝酒”行情，股價大跌4.99%破發，收于10.28港元/股，投資者一手就要浮虧108港元。

成立一年半的“草臺班子”

根據百度百科釋義，草臺班子比喻臨時拼湊起來的水平不高的團體。這個詞語用來形容珍酒李渡實在不為過。

相比白酒行業通行的“歷史悠久”賣點，珍酒李渡的企業歷史相當“新鮮”。企查查信息顯示，2021年9月，由四個白酒品牌——珍酒、李渡酒、湘窖和開口笑“拼湊”而來的珍酒李渡在開曼群島注冊成立，注冊資本為5億美元。在經過一系列注資、股權轉讓后，目前，珍酒李渡由珍酒控股持股81.3%，由Zest Holdings持股16.2%，由大中華網訊持股2.5%。

公司招股書稱，“我們是一家致力提供以醬香型為主的高品質白酒產品的中國白酒公司”。毫無疑問，珍酒李渡的“扛把子”就是醬香型的珍酒，定位高端次高端。2020年至2022年，珍酒銷售收入分別為13.45億、34.87億和38.22億元，對公司營收的貢獻度分別達到56%、68.4%和65.3%。而兼香型白酒李渡酒則定位于第二增長引擎，2022年營收8.86億元，占比15%；湘窖和開口笑兩個地方白酒品牌2022年銷售占比約為12.2%和5.7%。

然而，從知名度來說，連珍酒品牌都無法排進行業前十，更枉論其他三個次要品牌。據艾媒金榜最新發布的《2023年中國最受新銳企業家歡迎10大醬香型白酒品牌》顯示，2023年中國最受新銳企業家歡迎10大醬香型白酒品牌分別是：茅臺、郎酒、習酒、國臺、釣魚臺、珍酒、金沙、貴宴樽、懷莊、夜郎古酒，其中并無珍酒的大名。

營收59億，摸不到百億門檻

不僅品牌認知度不高，珍酒李渡的整體規模在白酒企業中也排不上號。華潤酒業掌門人侯孝海曾表示，百億目標是白酒板塊入門的基本門檻和基本目標。“如果沒有百億的目標，我們就失去了進入這個產業的基本出發點。”

截止到2022年，白酒行業已經先后出現了11家百億級品牌，包括茅臺、五糧液、洋河、汾酒、瀘州老窖、劍南春、習酒、郎酒、古井貢酒、牛欄山、國臺。然而，招股書顯示，2020年~2022年，珍酒李渡的收入分別為23.99億元、51.02億元和58.56億元，只能算是“腰部”酒企。

不僅規模拉跨，珍酒李渡的毛利率也在上市白酒企業中處于墊底位置。招股書顯示，2020年~2022年前三季度，珍酒李渡的毛利率分別為52.2%、53.5%和55.2%。而截至2022年三季度，國內A股18家白酒上市公司中（除順鑫農業），銷售毛利率只有5家低于60%，低于珍酒李渡的只有2家。

一邊庫存高漲、價格倒掛，一邊募資擴產

招股書顯示，珍酒李渡的銷量從2021年的2.63萬噸降至2022年的2.39萬噸，其中珍酒、李渡兩大主力品牌銷量全面下滑。動銷的不暢直接導致珍酒李渡在2022年前三季度，存貨大幅增加，從2020年底的17.37億元爆增至43.19億元，存貨周轉天數也從2020年的517天拉長到571.6天。

存貨積壓下，經銷商只能“虧本賺吆喝”。招股書顯示，從2020年至2022年第三季度期間，珍酒李渡應計經銷商返利累計超過20億元，區間增幅高達123.88%，而收取經銷商不遵守經銷商協議的費用增幅超過27倍。

就在這種情況下，貴州珍酒還在年初發布通知稱，自3月1日起珍八打款價上調20元/瓶，珍五打款價上調20元/瓶，老珍酒打款價上調10元/瓶。這無疑進一步增加了經銷商的“賣貨”難度。

令人詫異的是，存貨夠賣一年半的珍酒李渡卻仍在奮力擴產。珍酒李渡本次上市募資，資金用途排在首位的，就是要迅速擴產能，搶占市場先機。按表述，計劃擴建3個現有生產設備及新建一個生產設備，預期2024年前基酒年產能達到2.6萬噸，其中1.66萬噸為醬香型基酒。

無基石投資者，一手中簽率100%

從資本市場表現來看，珍酒李渡這次IPO，總股本接近33億股，發行市值超350億港幣，然而其竟然沒有引入基石投資者，這在以往港股大盤股招股中罕見。

從4月26日公布的配發結果來看，珍酒李渡合共已接獲10670份有效申請，認購合共9506.18萬股發售股份，相當于香港公開發售項下初步可供認購香港發售股份總數4907萬股的約1.94倍。一手中簽率100%，申購1手穩獲1手，乙頭獲配1200手。

國際配售方面，在先前的宣傳稿中，珍酒李渡表示獲多倍超額認購，涉多間長線基金，但事實上，根據26日的公告，珍酒李渡的國際配售僅獲1.09倍認購。

對比與珍酒李渡同一天港股上市的梅斯健康，不僅基石投資者已認購34504.75萬股發售股份，相當于發售股份總數的約51.65%及緊隨全球發售完成后已發行股份的約5.68%。國際配售獲1.47倍認購，公開發售也獲9.85倍認購，一手中簽率僅20%。

無論品牌、產品、還是盈利能力，珍酒李渡在“強者恒強”的白酒行業中均沒有優勢。而高達36倍的PE，成為了壓垮珍酒李渡股價的最后一根稻草。

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