軸承行業“小巨人”企業長城精工，正在將重注押向IPO。

一方面，在自身融資渠道單一、資產負債率較高、短債償債能力偏低、產能有待擴張的情況下，公司連續三年分紅大筆現金，合計金額甚至超過了同期扣非凈利潤之和。

(資料圖片)

另一方面，啟動IPO前夕，公司與新進投資者簽訂對賭協議，約定若60個月后無公開市場退出渠道，長城精工實控人需對相關股份進行回購，或代為尋找接盤方。這一條款雖已“終止”，但倘若IPO失敗，將自動恢復法律效力。

如此來看，只有成功闖關IPO，才能真正解除該對賭協議帶來的風險，同時拓寬融資渠道，以期改善債務結構，并推動技術創新及產能擴容。

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專精特新“小巨人”

“客戶分散”是挑戰亦是機遇

總部位于蘇州常熟市的長城精工，主營業務為軸承相關產品的研發、生產和銷售，產品廣泛應用于機床、新能源裝備、工業機器人、電梯、汽車、紡織機械、工業動力傳動等領域。

2022年，公司被評為國家級專精特新“小巨人”企業。

2019年、2020年、2021年及2022年前三季度，長城精工分別實現營業收入5.03億元、5.62億元、7.98億元、5.96億元；分別實現扣非凈利潤0.37億元、0.52億元、0.92億元、0.66億元，均保持著較快的增長速度。

長城精工毛利率狀況。

得益于對精密軸承產品的加碼，及規模化效應的提升，長城精工毛利率從2019年的25.53%提升至2022年前三季度的28.1%，成功超越可比公司平均水平。

當然，提升空間仍然存在，其毛利率依舊低于新強聯、南方精工。出現這一狀況的原因之一，是客戶相對分散，產品線較長。

具體而言，新強聯產品應用于風力發電、盾構機、海工裝備、工廠機械領域；南方精工產品應用于汽車、摩托、工業應用領域；相比之下，長城精工下游客戶所處行業跨度要大上許多。

長城精工銷售費用率狀況。

分散的客戶還導致了長城精工銷售費用率高于可比公司平均水平，且2022年前三季度差距進一步擴大。

長城精工研發費用率狀況。

有意思的是，從上圖可見，長城精工研發費用率反而常年低于可比公司平均。對此，《招股書》表示剔除因集成電路設計業務拉高了整體研發費用率的國機精工后，公司與可比公司平均數值基本一致。

長城精工應收賬款周轉率、存貨周轉率狀況。

參考另兩組指標，2019年至2021年，長城精工應收賬款周轉率及存貨周轉率均低于可比公司平均。通常情況下，這可能意味著公司在供應鏈中話語權相對較弱，而《招股書》尚未給出具體原因。

可以看到，受客戶分散等因素影響，與可比公司相比，長城精工多個指標并不占優。不過，這是挑戰亦是機遇，如果能夠在更多領域站穩腳跟，隨之而來的自然是更廣闊的發展空間。

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高負債率、融資渠道單一

連續三年大手筆分紅

除了業務情況，長城精工的資產負債狀況同樣值得關注。

2019年、2020年、2021年，公司資產負債率分別為49.69%、54.92%、61.7%，呈現明顯的上升狀態，且報告期內一直處于可比公司最高狀態。

進一步拆解發現，這些負債中，短期債務較多。

截至2021年末，長城精工賬面有著1.72億元貨幣資金，同時有著1.36億元短期借款和2.64億元應付票據。

正如《招股書》所強調的，報告期各期末(2019年至2022年3季度)公司的流動比率分別為1.34、1.29、1.20、1.57，速動比率分別為 0.94、0.97、0.83、1.13，短期償債能力指標偏低。

之所以面臨如此問題，一方面，在于不斷增加的開支。無論是研發新品、增加產能，還是開拓銷路、搶占市場，乃至激勵員工，都需要保持一定的投入水平。

長城精工IPO擬募資用途。

此番IPO擬募集的9.58億元資金，正是用于這些維度。

另一方面，由于并未上市，長城精工發展過程中主要依靠股東資本金、經營積累和銀行貸款解決資金問題，與已上市公司相比，融資渠道相對單一。

然而，就是在如此資金不算寬裕的情況下，長城精工卻對股東十分大方，2019年至2021年，三年合計派發現金股利約2.42億元，甚至超過了同期合計約1.81億元的扣非凈利潤。

股東分享企業發展紅利無可厚非，但平衡好股東利益及企業自身的發展動力同樣重要。

截至《招股書》發布，實控人朱克明通過直接、間接方式，持有公司62.01%表決權，所持股權(對應收益權)約在30%左右，這還是2022年長城精工引入新的投資者，其股份被稀釋的情況下。

2022年8月18日，長城精工于啟動IPO輔導前一個月，引入了常熟市發展投資有限公司(下稱“常熟發投”)、國家制造業轉型升級基金股份有限公司(下稱“國家制造業基金”)、通用技術高端裝備產業股權投資(桐鄉)合伙企業(下稱“通用技術高端裝備產業基金”)三大投資方，得益于此，公司資產負債率下降至47.04%，資金緊張狀況有所緩解，但隨之簽訂的，還有一紙《對賭協議》。

《對賭協議》分為兩個部分，一是約定投資方享有“反稀釋權”、“回購權”、“股份轉讓限制及共售權”、“清算優先權”、“最優惠權”、“提名董事會觀察員”等對賭及特殊股東權利；二是投資方持股滿60 個月后且無公開市場退出渠道，有權要求公司控股股東或者實際控制人直接進行回購，或由之協調尋找第三方進行接盤。

2022年9月30日，為了掃清上市障礙，各方簽訂了一份《戰略投資協議之補充協議一》(下稱《補充協議》)，終止了兩個條款。

不過，《補充協議》同時約定，若公司上市申請未獲得通過或主動撤回，第二款(即“持股滿60個月后退出”)將自動恢復法律效力，看似“終止”，實為“中止”，壓在公司實控人頭上的資金壓力，并未真正移除。

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欠息23年終還清

源起“巧妙”改制往事

除了日常生產、經營發展所需外，2023年，長城精工還面臨著一重特別的資金壓力——來自23年前的借款利息及資金占用費。

事情還要追溯到公司改制時期。

長城精工前身為常熟長城軸承(集團)公司，成立于1988年，兩年后并入常熟手表廠，變成國營常熟軸承總廠。

2000年，常熟軸承總廠開始改制，在扣除、剝離部分凈資產后，界定實有公有存量凈資產余額為 328.19萬元，相關方面同意將該部分資產對應權益全部轉讓給常熟軸承總廠職工，并由國營常熟軸承總廠(改制后為長城有限)支付對應費用。

巧妙的操作由此開始。

首先，長城有限并未直接支付328.19萬元，而是與交易對手常熟市公有資產總公司約定，這些錢作為借款，由后者借給常熟軸承總廠，并于5年后結清。

其次，2005年12月16日，長城有限還清的只是本金，至于利息，直到2023年2月2日才全部補齊，一同補齊的，還有對應的資金占用費。

換句話說，長城有限不僅在改制之時未支付購買費用，而且還欠了常熟市公有資產總公司近23年的利息。

《招股書》并未披露具體欠息及資金占用費總額，且未披露2023年一季度財務數據，但可以預見，由于年限太長，并涉及國有資產保值增值問題，這應該不是一筆小數目，會對長城精工2023年的利潤及現金流狀況有所侵蝕。

更加重要的是，從財務數據來看，長城精工盈利能力并不算差，那么為何會出現如此久的欠息問題，背后原因又是否會影響IPO進程，還需要監管層的問詢，以及公司披露更多信息。

與長期欠息原因及金額一樣有待進一步關注的，還有長城精工實際控制人朱克明股權的形成過程。

截至《招股書》披露，朱克明直接持有長城精工886.52萬股股份，并通過恒潤投資、蘇州恒悟、蘇州恒資以及蘇州恒升間接控制公司4205.83萬股股份，合計持股比例62.01%。

這些股份中，蘇州恒悟、蘇州恒資以及蘇州恒升均為職工持股平臺，所持股份均由長城有限工會(代職工持股會)轉讓而來，執行事務合伙人均為朱克明。 恒潤投資則由朱克明持股65.38%，為長城精工第一大單一股東，持股比例29.36%。

《招股書》顯示，2000年改制完成時，國營常熟軸承總廠工會(代職工持股會)出資比例為62.73%，到2022年股改完成，股份公司設立時，第一大股東已然變成了恒潤投資，持股比例為32.62%，這22年間到底發生了什么，恒潤投資是如何取得該部分股權，長城精工又是如何從公有制轉變為朱克明旗下公司的，尚待補充。

無論是對資金的需求，還是對賭的倒逼，此次IPO之旅對長城精工來說，都十分重要，你覺得其是否能夠順利闖關？

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